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招商策略张夏:2019年会和2012年很像,这些板块可

来源:未知   作者:吴博士   日期:2018-11-28 12:17

  2018年A股行情即将收官,市场各方开始总结2018年,展望2019年。关于2018年到底像历史上的哪一年,市场有不同的看法,对于2019年的预判也是分歧明显。招商证券(600999,股吧)首席策略分析师张夏在进门财经路演时候指出,用他独创的A股三段论来分析,2018年更像2011年,2019年更像2012年,而且行业表现也极有可能重复当年的表现。以下为路演核心观点。

  我们对中国经济刻画是三年半“信贷周期”,它的特点是经济低迷的时候一定会宽松货币,宽松货币后我们会放松地产和基建,地产和基建融资需求的回升,标志着中国经济将会步入两年半的经济周期。两年半的上行周期又可以分为两段,前面流动性还是比较宽松,企业盈利开始恢复,这是复苏期。到后半段由于经济形势不错,加了一拨杠杆,同时通胀有可能升温。往往我们会收紧货币政策或者加强金融监管,这样社融增速会出现明显的下行。此时经济由于惯性会保持很强的韧性,但是先行指标已经下来了。我们把这个过程叫做转折期。

  怎么去衡量我们刚才说的周期呢?我们用“夏式信贷周期领先指标”来判断。它用“固定资产新开工计划项目总投资额增速”和“社融的增量增速”两个指标匹配。这两个指标波动非常大,每一次向上波动就意味着社融和新开工往上走,经济形势不错。这两个指标波动幅度接近,我们取一个平均值,叫做夏式投资领先指标”。投资领先指标的规律是社融+新开工增速出现大幅上行的时候,工业增加值就会大幅向上。领先指标掉头向下的时候,工业增加值就进入一年的下行阶段。

  企业盈利的三年半周期:社融增速往上走的时候,企业盈利增速就由低位往上走。社融增速+新开工增速往下掉的时候,由于企业盈利增速维持高位基数较高,增速出现回落,经济往下走,企业盈利出现负增长。2016年一季度社融增速由负转正,企业盈利增速由负转正,到2017年一季度,刚好滞后社融和企业新开工领先指标。一年后上市公司盈利增速也出现拐点,从2017年二季度开始,企业盈利增速开始向下。到目前单季度企业盈利增速是个位数增长,如果不出意外四季度盈利增速继续下行。明年上半年企业盈利增速负增长的概率较大。

  很多投资者关心,企业盈利增速出现负增长,股票是不是会一直下跌,什么时候是个尽头?我们发现领先指标除了对企业盈利增速有影响之外,还对十年期国债利率有影响。每当经济往上走的时候,融资需求往上,自然通胀预期升温,十年期国债利率向上。当上行到一定程度后经济掉头向下,融资需求回落,这个时候贷款不容易放出,投资者就去买国债,国债利率开始下行,最后击穿3.5%,而3.5%则是A股估值水平的关键节点。

  十年期国债利率和A股估值存在循环往复的特点,最终形成了我们的A股三段论。我们用社融的增量增速拐点作为第一个信号,这个信号出现意味着中国经济进入两年半的复苏周期,企业盈利增速会从很低位置开始往上走,这是所谓的戴维斯双击阶段。到了一定阶段企业盈利增速出现拐点掉头向下,这个时候通胀水平较高,利率处于高位,第三阶段就是企业盈利增速不断下行,国债利率击穿3.5%,我们称为经济的下行期。从1999年开始,一共有六轮满足企业盈利负增长和十年期国债利率击穿3.5%这个组合,我们称之为“下行式宽松”,我们当前就是下行式宽松阶段。

  这三个阶段股票市场有什么特征,行业市场又有什么特征?第一阶段社融增速由负转正,企业盈利出现拐点,股市基本都是牛市。这个阶段大中小盘并没有明显的差异性,风格并没有太大的区分。这个阶段周期股+地产产业链行业表现较好。第二个阶段企业盈利增速还在高位,但是边际掉头向下,这个时候由于政府收紧货币,利率水平较高,市场开始杀估值,小盘股影响比较大。这个时候只能买盈利增速还处在高位的板块,比如医药生物、家用电器、食品饮料、休闲服务、计算机这些板块里面的白马股。第三阶段的特征是中小板指、创业板指都是正收益,小盘指数强于中盘指数强于大盘指数。中小市值股票除了看业绩还有事件催化,还有政策鼓励,而且流动性宽裕对这些板块的影响更大。

  当流动性宽松,经济不行,大家预期政策会转暖的时候,就倾向于买那些些政策受益板块。一类是博弈政策放松:地产+建筑;第二类是非周期板块:科技+创新。明年有一个特殊的情况,那就是制造业投资和地产投资面临较大压力,基建投资必须加速以保证稳增长,基建投资有可能超市场预期。

  A股三段论基础上,我们目前最具参考意义是哪一年呢?2016年和2009年社融增速由负转正,企业盈利增速由负增长变成正增长,这个时候买周期股,以及白酒、家电等偏地产的大消费。2010年社融增速出现拐点向下,企业盈利增速拐头向下,这个时候周期板块的业绩非常好,还有白马股。2018年对应的是2011年,金融监管趋严,货币收紧,几乎没有一个板块是表现好的,相对抗跌的是银行。现在不难推理,明年和2012年很像。2012年表现比较好的是地产、建筑。2019年应该特别关注建筑板块的投资机会,第二类是电器设备、计算机、通讯、国防军工。如果明年二三季度社融增速由负转正,市场风格会再次发生转换。明年值得重点关注的细分领域主题投资是:5G电子化、云化、半导体国产化、军工主机厂利润率提升、医药商业集中化、大众消费品牌化、电池材料高镍化、创新药、国企改革

  当市场悲观之际,便是政府出手之时。1999年社融增速比较低,就出台了发展资本市场的六项建议。5年之后,2004年1月30日出台关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见,这个时候经济状况也比较差。2014年5月8日国务院关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见,到明年刚好又是一个5年。预计明年会出台相关支持政策。明年出现由流动性改善导致的科技股或者小票行情概率较高。

  目前看,对股权投资政策支持力度逐步加大。新资金新投资者明年进入A股市场,包括国有资本投资运营公司、私募股权投资基金、银行、海外机构、富时罗素指数跟踪资金。MSCI指数将在明年上调A股权重,如果按照号称的权重提升,将会带来2000多亿人民币增量资金。明年下半年的资金供求格局会更加好一点,如果明年年中社融增速可以回升,再配合大量外资进入A股市场,很可能明年下半年会出现蓝筹股占优的格局。

  新工具是定向可转债,定向可转债相较于传统并购重组的支付方式,具有以下优势:1、满足被并购方风险管理的需求;2、降低并购公司的财务风险;3、容易得到原股东的支持;4、实施将更加顺畅;5、交易条款可以个性化设置。

  新制度是股票回购。2005年证监会发布《上市公司回购社会公众股份管理办法(试行)》,标志着我国公开市场股票回购正式开启。今年以来,上市公司股票回购制度不断完善,包括修订《公司法》,以及发布《关于支持上市公司回购股份的意见》。PE资金参与,有了股票回购制度,有了新的可转债工具,并购的闭环就已经形成,上市公司并购变得更加容易。

  许多投资者担忧由于科创板的设立,势必将造成市场的资金分流,或将影响市场流动性。我们认为在可预见的时期和当前的政策预期下,这种担忧是不必要的,基于以下几个因素:

  第一,今年以来国内上市公司募资规模呈下降趋势,增量资金需求减少;同时政府积极引导养老金、企业年金入市、私募股权资金入市等等,长期来看市场增量资金有保障;

  第二,从节奏上来看,根据前期官方的表态,证监会将把握科创板试点的力度和节奏,或将采取企业批量进入,我们预计每年对资金的需求量可能大大小于2017年全年IPO的1000亿左右的规模;

  第三,从上市门槛上来看,科创板定位鼓励优质的新兴产业领域的企业上市,如集成电路、人工智能、生物医药、航空航天等领域,在企业准入门槛上远高于新三板

  第四,从投资者门槛上来看,我们预计个人投资者门槛或将大幅高于创业板但小于新三板,因此未来科创板的投资者结构中机构投资者的占比可能大幅高于沪深主板和中小创。

  综合以上因素我们认为科创板的设立在可预见的时间来看,对创业板的影响有限。从另外一个角度来看,科创板第一批优秀标的不排除会受到市场追捧给予较高估值,通过比价效应,使得A股中优秀科技公司估值水平进一步提升。

  而长期来看,科创板扩大了科创企业的融资途径,给海外中概股和国内独角兽上市提供了可能;清除缺少投资价值的上市公司,整顿市场环境;刺激科技创新、利好实体经济;支持上海国际金融中心和科技创新中心建设,不断完善资本市场基础制度。

  根据A股三段论,目前市场处于第三段,就是下行宽松期。在当前环境下,流动性的宽松和资本市场转暖,会使得股票市场尤其是中小市值的股票,表现会比大家想象得要好。

  本文首发于微信公众号:进门财经。文章内容属作者个人观点,不代表和讯网立场。投资者据此操作,风险请自担。

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